中国不会进入“失去的二十年”

　　20世纪80年代后半期的日本和现在中国一样，面临劳动力不足及由其导致的潜在增长率大幅度下降的情况，但是政府企图通过积极的财政政策和货币政策实现超过潜在增长率的经济增长率，结果引发了泡沫。

　　那么，现在中国的潜在增长率到底是多少呢？这可以通过观察中国的实际经济增长率和城市地区求人倍率(岗位空缺与求职人数的比率)之间的关系找到一些线索。直到2009年，这两个变量之间有较强的联动性，但是在此之后却出现了巨大的分歧。现在经济增长率已经下降至7.4%，但是求人倍数却大幅度上升到了1.1 倍。这意味着现在中国的潜在增长率可能已经低于7.4%，也许更接近7%而不是8%的水平了。当然，最近中国政府也认识到了，不能再像过去那样追求过高的增长速度。不能否认的是，在世界金融危机之后实施的四万亿刺激经济政策确实带来了泡沫愈发严重的后遗症。

　　货币当局为了阻止汇率大幅度上升， 对汇市进行了大规模的干预，从而导致了流动性的膨胀。日本泡沫经济的原因之一是伴随着1985年9月《广场协议》而来的日元升值。但准确来说不是这样，并不是日元升值带来了泡沫，而是当局为了纠正日元过度升值大量地干预汇市并且放松了银根，因而造成了流动性过剩的局面。现在中国的外汇储备还在不断地增加， 当局还没有停止对外汇市场进行干预，在抛出人民币、买入美元，这使得货币量难以把控。

　　现在的中国经济与日本当年的情况还有一个相似之处是， 除了银行以存款为基础来放贷，还出现了所谓影子银行的现象。在日本，当时的住宅金融专门公司筹集了大量资金投向房地产市场，与之相仿的是中国银行(2.59, 0.00, 0.00%)所销售的理财产品和信托公司所销售的信托产品。

　　另外，房价上升而物价相对稳定也是相似之处。从通胀的角度来看，跟当时日本一样，中国现在物价总体是保持稳定的，这正好是当局没有更早采取紧缩银根政策的一个原因。

　　中国目前的经济状况与日本当年的情况也有许多不同。

　　首先，房地产交易对于银行的依赖程度有所不同。20世纪80年代后半期日本泡沫经济时期，即便不算房贷，银行对建筑、房地产和非银行金融机构(包括住宅金融专门公司)三个房地产相关行业投入的贷款也达到了贷款总额的25%左右。而中国现在面向房地产的贷款，即便是包括面向个人的房贷在内，也只占到了中国整个银行贷款的20%左右。

　　其次，影子银行和银行的资产负债表之间的关系有区别。在日本泡沫经济时期，对住宅金融专门公司的贷款都是表内的，所以如果不能收回的话，就成为银行的坏账。由于这超过了银行自身的能力，最终是通过公共资金注入来解决的。但是在中国，大部分的理财商品都不属于银行表内的贷款，所以即便是出现违约情况，从原则上来说，银行也没有义务对客户进行补偿。

　　再次，银行的股权结构不一样。当时日本绝大多数银行都是民营银行，而中国的商业银行(包括已经上市的)大部分仍然是政府控股的。因此人们对银行体系的信心会更高，而且即便出现问题，政府也会通过注资等方式来进行支持。

　　另外，汇率制度和资本管制程度也不同。在泡沫时期日本已经实行了浮动汇率制，而且对于资本流动基本上也没有限制；而中国人民银行仍然对汇率进行控制，并且对于资金的流动也进行严格的限制。这种做法有助于防止产生像1997年泰铢暴跌那样的情况发生。

　　更重要的是，双方在发展水平上还有较大的差距。当时日本已经是一个成熟的发达国家，而中国现在还是人均GDP不足7000美元的中等收入国家，如果能够好好发挥后发优势的话，今后还能够保持6%-7%左右的增长。

　　总的来讲，这些差异为中国提供了有利条件，可以防止泡沫破灭可能引发的经济危机和经济长期低迷。从短期来看，中国面临调整是不可避免的。但是，中国是不是会像日本那样进入“失去的二十年”呢？我觉得这种可能性是比较小的。