2022年11月13日，央行和银保监会（现称：国家金融监督管理总局）发布“金融16条”，明确允许房企债务展期并加大对房企融资支持力度，后续商业银行积极跟进落实资金支持，而后“第一支箭”、“第二支箭”、“第三支箭”先后落地，形成了信贷、债券、股权多维度融资支持政策体系。

　　“三箭齐发”成为近10年来政策在地产领域鲜有的放松和激励，对改善房企资产负债和助力行业纾困意义匪浅。行至今日，“三支箭”政策落地已过半年时间，效果究竟如何？

　　受益房企有限

　　在复盘“三支箭”政策落地半年的效果时，国泰君安证券发布的研报进行的风险提示之一是，政策效果不及预期。

　　以最先落地的信贷来看，融资力度仍然较弱。根据央行数据，2023年一季度末，房地产开发贷款余额13.3万亿元，同比增长5.9%，这一增速比金融贷款平均增速低了5.9个百分点。另据国家统计局数据，今年前4月，房地产开发企业到位资金45155亿元，同比下降6.4%。其中，国内贷款6144亿元，同比下降10.0%。

　　中指院数据显示，“第一支箭”落地之后，房企总授信额度超过6万亿元，受益房企除了央企、国企外，仅有5家混合所有及民企授信额度超过1000亿元。造成这一现象的原因，中指研究院企业研究总监刘水认为，金融机构对房企信贷实行白名单制主要是央国企及未暴雷民企。此外，金融机构还需评估房企项目情况、合作程度、房企经营等因素，授信额度才会逐步落地，大部分中小民营房企获得信贷融资仍然十分困难。

　　相对于信贷融资，增信发债融资取得了相对积极的成效。据中指研究院统计，2023年1-4月 ,房地产企业信用债融资1705.8亿元，同比增长11.3%。

　　不过，受益企业数量范围仍然受限。据不完全统计，自去年底以来，万科、金地、绿城中国、美的置业、龙湖、新城控股、金辉、旭辉、碧桂园、雅居乐、新希望、华宇等12家企业申请注册发债规模超过1400亿元，陆续仅有龙湖、新希望、碧桂园、美的置业、雅居乐、华宇等企业增信发债落地。

　　股权融资的进度则更是缓慢。中指院数据显示，自“第三支箭”政策落地至今，有A股和港股合计37家上市房企发布股权融资信息，只有万科、碧桂园、雅居乐等个别H股公司股权融资已经落地，A股上市房企股权融资目前还在流程审批阶段，还未形成真正的资金支持。

　　值得注意的是，据财经网不完全统计，截至5月23日，年内至少已有11家房企收到交易所定增相关问询函。从上交所发出的问询函来看，在审批过程中，监管部门对房企定增的认购对象、募投资金用途、发行人财务状况及经营情况等方面十分关注。

　　中信建投在研报中指出，发行股份购买资产及配套融资、定增这两种再融资方式流程大致相同，但不同上市主体增发耗时不同，历史上看从发布预案到完成上市耗时平均约为12个月。

　　这也意味着，房企股权融资还有相当长的道路要走。

　　融资冷意再现

　　而融资转冷的结果直接反应到融资额度之中。

　　据克而瑞数据显示，今年4月，80家典型房企的融资总量为522.11亿元，环比减少30%，同比减少25%；发行债券的企业有16家，发债企业个数环比减少3家。累计来看，今年前4个月，80家典型房企的累计融资总量为2279.33亿元，同比减少22.57%。

　　刘水指出，“三支箭”政策对央国企及优质民营房企支持效果明显，但对于融资真正困难的中小民营房企作用十分有限，这些企业仍然面临融资困局。

　　数据也佐证了这一观点。克而瑞数据显示， 2023年前4月国、央企的发债量为1148亿元，同比增长5%；民营企业发债量为182亿元，同比大幅下降48%，从而使得国企央企的发债占总量占比较2022年的72%继续上涨14个pct至86%。

　　从成本上来看，国企央企2023年前4月的融资成本为3.38%，民营企业达到6.34%，两者之间的差距达到2.96个百分点。

　　不仅如此，当前民营房企发行期限较长的债券仍需较强的增信措施。例如，过去4个月，万科、绿城、美的、滨江等非央国企成功完成信用债发行，但美的发行的12亿元中票不仅有中债增全额担保，中信证券、中债增和交通银行三家机构还设立了信用缓释风险凭证。“投资人对民营房企的信心有待进一步恢复”，刘水坦言。

　　进入5月，房企融资也并未出现明显改善。据亿翰智库数据显示，5月前3周，仅有保利发展、碧桂园、越秀地产、中交地产、大悦城、招商蛇口、首开股份、信达地产8家房企发行融资工具，合计融资93.78亿元。

　　除此之外，新希望地产则发布公告称，在中债增的担保下，计划发行2023年度第二期中期票据，发行金额为8亿元，期限3年。

　　IPG中国首席经济学家柏文喜分析认为，近期融资又现冷意的原因主要是楼市没能形成持续性回暖，导致房企现金流恶化和流动性偏紧，以及行业信心不足所引发的资本市场不看好房地产行业未来所致。

　　克而瑞研究中心研判，虽然当前已出现融资政策利好，但融资开闸仍仅限于优质房企及白名单房企，整体行业面融资仍未全面回暖。在当前市场信心未完全恢复的背景下，多数民营房企融资难、融资贵的问题仍有待解决。

　　更多违约来临？

　　而再过2个月，房地产市场即将迎来新一轮偿债高峰期。

　　中银证券研报数据显示，2022年房地产行业国内外债券到期规模合计8795亿元，2023年这一规模将攀升至9580亿元，逼近万亿大关。今年前4个月已偿还债券规模3739亿元，仍有5841亿元待偿还债务，两个小高峰集中在7月、9月，分别达到1062亿元、938亿元。

　　面对如此高额的债务，房企似乎有心无力。毕竟，楼市融资不畅的同时，销售端同样在承压。据中指院数据，4月重点100城成交面积环比下降超两成。克而瑞统计数据则显示，百强房企4月业绩环比降低14.4%。

　　当销售端、融资端渠道双双萎缩之后，未来究竟是否会引发更多违约？柏文喜直言，若销售端、融资端双双出现下滑，市场势必会出现更多违约的房企，除非这些即将违约的房企提前启动债务重组并达成展期协议。

　　刘水同样认为，需求释放脉冲式恢复结束，市场销售后续乏力。融资困难叠加销售回款不力，未来仍有企业可能会发生债务违约，届时将会严重打击脆弱的市场信心。

　　实际上，进入2023年，债务违约现象仍在持续。例如，5月14日晚，合景泰富集团发布公告称，一笔美元票据的部分本金、利息未按时赎回，合计1.19亿美元，正式宣告违约。

　　而已经违约的房企则无力兑现债务或展期，进而触碰政策“红线”，不得不退市。截至目前，已有新力控股、蓝光发展、中天金融先后退市，还有数十家房企仍在停牌。

　　5月11日，东方资产管理发布的2023年度《中国金融不良资产市场调查报告》提出，2023年我国系统性金融风险总体可控，但房地产企业等微观主体的流动性风险值得关注。

　　面对当前市场的艰难局面，刘水建议，就融资端而言，股权融资未来还要加大支持力度，开辟绿色通道加快审批。另外，房企的增信发债要采取央地联动进行扩容、扩围，以促进更多中小民营房企受益。

　　此外，当前要延续前两季度的楼市表现，仅仅从供给侧支持房企融资，只能是暂时的“输血”权宜之计，并没有从根本上缓解房企流动性问题。房企流动性困难的真正解决，要靠“自我造血”，比如提升销售业绩，加大现金流回款力度，让市场真正“暖起来”，这就需更多刚需和改善性购房需求政策进行支持。

　　长期以来，房地产市场的销售、融资是相辅相成的关系。需求销售企稳回升，金融机构才会更有信心支持房企融资，有了充裕的资金作为后盾，房企在销售端才能施展更多组合拳，进而实现行业的良性循环。